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作者 | 段明珠

頭圖 | 視覺中國

趁著A股和白酒板塊暴漲，順鑫農業迎來難得的2連板，上一次還是2021年；其股價歷史最高曾到78.87元，如今趁著牛市大漲，股價最高點也才22.07元/股。

回望2019年，牛欄山營收超百億，爆款“白牛二”賣出8.4億瓶，能和山西汾酒掰一掰手腕。幾年過去，為何兩者地位天差地別？

都說消費降級，光瓶酒之王牛欄山能否借勢重回百億陣營？剝離掉房地產業務，順鑫農業能振作起來嗎？答案或許都是否定的。

扭虧靠賣地

順鑫農業曾橫跨房地產、養豬、白酒三大行業；但房地產業務長期虧損，2016年-2022年7年間累計虧損近28億，連累整個上市公司在2022年和2023年虧損超10億。

2023年底，順鑫農業終于以22.59億元剝離房地產業務，這也是其今年上半年其能扭虧為盈的關鍵。但過去3年順鑫農業都是Q1盈利，后面三個季度基本上都是虧損，今年沒有房地產項目拖后腿，或許能表現稍好點。

2024年上半年，順鑫農業總營收56.87億，同比下降8.45%；歸母凈利4.23億，同比增長621.87%（去年同期則凈虧損8097萬元）；經營現金流量凈額為-10.18億元，同比提升53.86%。

剩下的兩大產業中，豬肉業務毫無起色。2024年上半年，順鑫農業豬肉業務營收為8.90億，其中，屠宰業務銷售收入7.86億，種畜養殖業銷售收入1.04億元；但去年同期該業務總收入是13.46億，下降比較多的是屠宰業務。雖然得益于生豬市場回暖、價格持續上漲，其豬肉業務的毛利率同比上漲了14.95%，但這塊仍然是虧損的，最多就是“豬肉板塊相比去年同期減虧”。

所以有投資者提議順鑫農業也剝離豬肉業務，但順鑫農業回應稱，公司聚焦白酒和豬肉兩大主業，尚無剝離豬肉產業的計劃。

白酒業務才是順鑫農業的營收支柱，但同樣不容樂觀。順鑫農業2021-2023年白酒業務的營收分別為102.25億、81.09億、68.23億，業務規模持續縮水。

2024年上半年，順鑫農業白酒產業總營收46.98億，同比增長3.17%；但根據各白酒產品銷售表現，今年白酒業務仍難回百億營收陣營。

具體來看，上半年順鑫農業的低檔酒、中檔酒及高檔酒營收分別為34.56億、6.38億以及6.03億，同比提升4.87%、-7.29%以及5.94%；低檔酒的營收占比為73.56%。

當前，順鑫農業白酒產品策略是：

1. 光瓶產品上采取以10元左右的白牛二和40元左右的金標為核心的光瓶酒“雙輪驅動”戰略；

2. 超高端產品線上，以魁盛號樽璽作為主打。

但對應來看，白牛二上半年銷量同比下降4.45%；金標銷量同比下降高達46.38%。反而是42度265ml牛欄山陳釀酒和36度400ml百年牛欄山酒的銷售量漲幅都超過5%。但無論是哪款產品，毛利率均有2~5%的下滑，順鑫農業利越做越薄。

曾經的大單品白牛二風光不再，順鑫農業開始著力去庫存。23年上半年白牛二的生產量、銷售量分別下滑46%和4%，庫存量大增269.22%；今年上半年白牛二庫存量下降97.95%，庫存從去年同期的50.39億降到14.02億，效果明顯。

結合順鑫農業的合同負債來看，23年年底還有21.98億，到上半年結束僅剩5.79億，可見為了維持當前營收，釋放了不少先前的預售款。但蓄水池水位急速下降，會讓順鑫農業后續發展更晦暗不明。

從外界來說，是因為牛欄山面臨的光瓶酒的市場競爭更加激烈了。

牛欄山吃到了光瓶酒市場快速增長的紅利，過去十年，光瓶酒市場規模翻了3倍多，預計到2024年有望突破1500億。但看中這塊蛋糕的不止一家，比如山西汾酒的玻汾、洋河藍優、綠西鳳等等，其中玻汾年復合增長率約15%，2025年收入有望突破百億元（招商證券）。

同是光瓶酒，為何牛欄山走下坡路，而玻汾卻在向上？

成也牛二，敗也牛二

與山西汾酒擁有名酒基因不同，牛欄山開局一手爛牌。

就二鍋頭來說，當年紅星二鍋頭才是“宗師”。但牛欄山硬是利用工藝“改進”，將釀造改為調配，用酒、水和香精等勾兌出更為廉價的濃香型調配酒，再用廣告使得消費者將其歸為二鍋頭品類，從而讓白牛二的銷量一路走高，在2008年超越紅星，成為光瓶酒之王。

隨后2012年限制“三公消費”的禁令又給牛欄山這類低端酒加了一把火。牛欄山通過讓利給經銷商等手段，進軍長三角、珠三角等更多市場，迅速成了“下沉酒王”。

體現在營收上，2019年順鑫農業白酒業務營收破百億，達到102.89億。隨后兩年，雖然白酒業務營收未能有突破，但也均保持在百億以上。

大轉變發生在2022年。

2022年，國家頒布了白酒“新國標”，規定白酒釀造工藝不允許使用非谷物來源的食用酒精和食品添加劑。

這無疑給了牛欄山當頭一棒，其大單品白牛二被徹底開除“白酒籍”。當年牛欄山白酒銷量同比下滑24.40%，2023年同比降幅進一步提升至26.03%。也是從2022年，牛欄山白酒跌出百億圈，僅81.09億；2023年已不足70億規模。

雪上加霜的是，白牛二的低價策略讓偽造成本極低，瓶身、標簽等都從外部采購，很容易復制；而其配方簡單，品質并不高，消費者的忠誠度也受影響。

這導致一度市面上有將近40%的白牛二是假酒，極大拉低品牌調性，消費者的好感度降低，又有那么多供選擇的光瓶酒。久而久之，白牛二的勢頭就大不如前。

面對業績不斷下滑，牛欄山祭出提價大招。雖然過去幾年提價是白酒企業的基本操作，但這對牛欄山的品牌粘性也給出新挑戰。

2021年以來順鑫農業對旗下單品牛欄山陳釀、百年牛欄山等進行了多次提價，2024年初再次對4款牛欄山陳釀進行了提價，提價幅度為6元/箱。

雖然一段時間里提價確實有效果，2024年上半年順鑫農業的毛利率達到36.26%，凈利率達到7.49%，但銷量也在大幅下滑。如今白酒業中連茅臺的價格也承壓，對牛欄山來說，想繼續提價難度加大，且這大概率會進一步挫傷銷量，得不償失。

重回百億，難

為了走出困境，牛欄山首先是研發純糧酒“金標陳釀”二鍋頭，又發力高端產品，旗下高端品牌“魁盛號”，定位高端、輕奢和送禮場景，單瓶售價700多元。

但2023年，金標牛二為首的“中端酒”在白酒營收占比為16.30%，以魁盛號為首的高端酒僅占牛欄山白酒銷售額的14.33%；到今年上半年，中端酒營收占比下滑到13.58%，高端酒營收占比下滑到12.84%。

增長方式好像只剩下渠道擴張，但順鑫農業的渠道也有下降趨勢。2024年上半年順鑫農業北京內外的經銷商均有減少；對應來看，其應收票據及應收賬款進入2024年就開始飆升，上半年同比增長148.73%。以此推測，順鑫農業即使用更寬松的付款政策，也難推進白酒的銷售。

順鑫農業立下“三年重回百億銷售規模”的計劃，但上面分析可見，無論是提價、新的白酒產品，甚至是提振大單品白牛二，均難以承擔起這一重擔。

順鑫農業選擇了換帥。

7月22日，順鑫農業發布公告宣布康濤為新總經理，這是近兩年的第三次高層變動。前任也是“時運不濟”，在任不到兩年，正好是業績唯二虧損和市值快速蒸發的階段。

康濤資料顯示其為老順鑫人，曾任順鑫農業副總經理。據媒體報道，其上任后“公司經營層將保持穩定，業務繼續聚焦白酒和豬肉，白酒依舊堅持民酒定位。”

但一成不變甚至小打小鬧都無法挽回白酒板塊的頹勢，新管理層想讓牛欄山重回百億任重道遠。

近期順鑫農業股價因為資本市場推動又做了次“過山車”。長遠來看，對投資者來說，牛欄山銷量和盈利能力止跌回升時，才是真正值得關注的時候。