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作者 | 張貝貝

頭圖 | 視覺中國

核心看點：

1. 化債利好改善的是應(yīng)收賬款的收回情況，減少可能帶來的壞賬損失，提升風(fēng)險防控能力；

2. 市場第三方檢測需求未有較大增長情況下，新冠期間擴(kuò)增的設(shè)備利用率不足，導(dǎo)致單位檢測成本上升，使得業(yè)績增長承壓較大。

周末，十四屆全國人大常委會第十二次會議通過的近年來力度最大的6萬億化債舉措，受到了市場較高關(guān)注。因為，化債新政有助于解決地方政府的存量債務(wù)壓力。

相對應(yīng)，相關(guān)企業(yè)有望加快收回政府拖欠的應(yīng)收賬款，減少壞賬，利潤情況有望改善。

上述背景下，化債受益股金域醫(yī)學(xué)在資本市場開始活躍。

據(jù)Choice數(shù)據(jù)，在化債政策落地后的下一個交易日（11月11日），金域醫(yī)學(xué)開盤接近漲停，雖然后有回落，仍收漲于4.45%。

原因是：化債政策驅(qū)動下，國內(nèi)第三方醫(yī)療檢測龍頭金域醫(yī)學(xué)在疫情期間承接的新冠核酸檢測業(yè)務(wù)款項有望加速收回，改善財務(wù)狀況，而這提振了資本市場情緒。

那么，金域醫(yī)學(xué)本輪行情能否持續(xù)？若能持續(xù)，股價回調(diào)將是上車的時點。這取決于2點：

1）化債政策對金域醫(yī)學(xué)的業(yè)績改善驅(qū)動程度多大？

2）金域醫(yī)學(xué)的主營業(yè)務(wù)發(fā)展情況如何？

化債政策，提升的只是壞賬風(fēng)險防控能力

正如一枚硬幣具有兩面性，新冠疫情對于金域醫(yī)學(xué)來說，也是好壞兼之。

好的方面是：新冠疫情期間，金域醫(yī)學(xué)作為國內(nèi)第三方醫(yī)療檢測領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，承接了較多核酸檢測業(yè)務(wù)，并因需求激增帶動業(yè)績快速增長。

2020-2022年，公司營收由82億元增加至2022年154億元，年復(fù)合增速高達(dá)37%，遠(yuǎn)超2017-2019年期間15%-20%左右的營收增速。

但與之相伴的，是公司應(yīng)收賬款和壞賬損失快速增加。

財報顯示，2019年-2022年，公司應(yīng)收賬款余額分別約16.28億元、27.73億元、48.09億元和74.24億元，占當(dāng)期營收比例分別約30.9%、33.64%、40.27%、47.97%，應(yīng)收賬款高企。

之所以出現(xiàn)這種情況，原因是：疫情時期的核酸檢測屬于公共事項性質(zhì)支出，并非現(xiàn)款現(xiàn)結(jié)，絕大多數(shù)情況下都是先提供檢測服務(wù)，后續(xù)再實際進(jìn)行結(jié)算，所以前幾年有相當(dāng)部分營收并沒拿到錢，而被記錄為應(yīng)收賬款。

而疫情結(jié)束之后，經(jīng)濟(jì)疲軟，很多公共服務(wù)機(jī)構(gòu)壓根無力支付巨額的應(yīng)付賬款。按照會計準(zhǔn)則，許多應(yīng)收賬款就必須按減值甚至是壞賬來進(jìn)行處理，對利潤會有負(fù)面擾動，這也是市場對其應(yīng)收賬款情況關(guān)注較高的重要原因。

如，2023年度是疫情可控回到常規(guī)經(jīng)營的首個年度，在上一年高基數(shù)以及有大額應(yīng)收壞賬損失擾動下，公司的扣非凈利潤同比降低八成。

要注意的是，當(dāng)下新冠檢測業(yè)務(wù)涉及的應(yīng)收賬款金額仍較高。

結(jié)合新冠檢測業(yè)務(wù)集中在2020-2022年，以及2023年還有少部分的核酸檢測業(yè)務(wù)在，所以截至2024年6月末，金域醫(yī)學(xué)新冠相關(guān)應(yīng)收賬款的賬齡應(yīng)該包括1-2年、2-3年和3年以上，累計金額27億元左右。

剔除掉2019年度應(yīng)收賬款余額約16億元（其滾到現(xiàn)在賬齡也全部在3年以上），則，新冠相關(guān)的應(yīng)收賬款余額約11億元左右，占當(dāng)下應(yīng)收賬款總余額的1/6左右，比重較高。

由上可看出，化解地方債務(wù)政策落地，有望加速金域醫(yī)學(xué)新冠檢測業(yè)務(wù)應(yīng)收賬款收回，減弱對利潤的擾動；同時，公司現(xiàn)金流增加，也提升了財務(wù)風(fēng)險防控能力。

基于上述情況，市場情緒得到提振，并驅(qū)動資本市場活躍。

但要注意，該政策除了提升財務(wù)風(fēng)控能力外，對于其自身業(yè)務(wù)實質(zhì)發(fā)展的驅(qū)動力并不大。而回歸投資，估值依賴于業(yè)績增長看，金域醫(yī)學(xué)本輪向上行情能否持續(xù)，還要取決于其自身業(yè)務(wù)的發(fā)展。接下來詳細(xì)看下。

產(chǎn)能過剩+競爭加劇，業(yè)績增長承壓較大

新冠“后遺癥”，除了應(yīng)收賬款快速增長外，還有在公共衛(wèi)生事件相關(guān)的檢驗需求減少下，使得金域醫(yī)學(xué)收入貢獻(xiàn)超9成的第三方醫(yī)學(xué)診斷收入下滑，并導(dǎo)致營收大幅度下降。（其他包括銷售診斷產(chǎn)品、健康體檢業(yè)務(wù)、冷鏈物流服務(wù)等業(yè)務(wù)，業(yè)績貢獻(xiàn)較?。?/span>

財報顯示，2023年、2024年前三季度，公司營收分別為85.4億元、56.19億元，同比下滑分別為44.82%和10.95%。

那么，金域醫(yī)學(xué)的第三方醫(yī)學(xué)檢測業(yè)務(wù)能否有向好改善呢？分析下來，壓力較大。

金域醫(yī)學(xué)的第三方醫(yī)學(xué)診斷業(yè)務(wù)是與醫(yī)院建立業(yè)務(wù)合作，集中收集并檢測合作醫(yī)院采集的標(biāo)本，檢驗后將檢驗結(jié)果送至醫(yī)院，應(yīng)用于臨床。

進(jìn)一步拆分看，可分為普檢和特檢項目，市場五五分。不過，對于尿檢、血檢等常規(guī)普檢項目，醫(yī)院一般是有檢測設(shè)備的，所以這塊業(yè)務(wù)相當(dāng)于金域醫(yī)學(xué)既依賴于醫(yī)院，又與醫(yī)院直接競爭，外包需求較低，市場難有較高增長。

而特檢項目是特定疾病下的非常規(guī)檢測，如傳染病及腫瘤遺傳學(xué)分子檢測、藥物基因組學(xué)檢測、細(xì)胞遺傳學(xué)檢測等，技術(shù)要求較高，需求相對較少，是醫(yī)院傾向于外包的。

其中，新冠核酸檢測是針對新冠病毒,核酸是基因序列，理論上也是市場需求量并不大的特檢項目。只不過，新冠疫情的爆發(fā)，才帶來該特檢項目的外包需求量激增。

所以，在新冠疫情可控檢測需求減少，以及未有其他公共事件帶來特檢檢測需求，還有常規(guī)普檢需求增長不大情況下，金域醫(yī)學(xué)所在的第三方醫(yī)學(xué)檢測市場的整體需求是有較大幅度下滑的。

且要注意的是，新冠疫情期間，檢測需求的爆發(fā)吸引了更多企業(yè)入局該市場，競爭激烈。

據(jù)其財報，國內(nèi)布局第三方醫(yī)學(xué)診斷業(yè)務(wù)的企業(yè)，已從2019年度的1500家到2022年的2400家，企業(yè)數(shù)量增長了60%。上述背景下，國內(nèi)排名前三的金域醫(yī)學(xué)、迪安診斷、艾迪康合計市場份額在下滑，從2019年度的70%下滑到當(dāng)下的50%。

而金域醫(yī)學(xué)雖然市占率排名第一，但這兩年也有所下滑，從2021年的30%下降到當(dāng)下的26%左右。考慮到當(dāng)下激烈的競爭環(huán)境，其未來能保持現(xiàn)有市場份額或就不錯，難以搶奪到更多市場份額。

注：觀研報告網(wǎng)2024年5月《我國獨立醫(yī)學(xué)實驗室（ICL）行業(yè)分析：市場規(guī)模超百億寡頭壟斷格局已形成》提到，金域醫(yī)學(xué)、迪安診斷、艾迪康市場份額分別為26.2%、15.1%、8%。

更要注意的是，由于市場需求以及市場份額難有較大增長，金域醫(yī)學(xué)未能補足新冠核酸檢測需求消失的缺口。公司新冠疫情期間買的設(shè)備利用率不足了，人員產(chǎn)能也過剩，導(dǎo)致單位成本提升，從而使得毛利率和凈利率下滑。

即使金域醫(yī)學(xué)2023年度減員2825人，員工數(shù)量從2022年末的14411人降至11586人，但設(shè)備利用率不足仍存在下，單位檢測成本難以下降，相對應(yīng)盈利能力也難有提升。

則，金域醫(yī)學(xué)的業(yè)績增長承壓還是比較大的。這或許也是機(jī)構(gòu)預(yù)測其在2025年、2026年營收也僅保持10%左右增速的重要原因。

總結(jié)看，債政策利好只是改善了金域醫(yī)學(xué)的應(yīng)收賬款回款，但并未改變其主營第三方檢測業(yè)務(wù)面臨的市場需求下降，競爭加劇的“困局”。所以妙投認(rèn)為，本輪行情沒有那么樂觀，或更多是市場情緒積極驅(qū)動下的博弈行情。

（資料來源：Choice數(shù)據(jù)）

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