本篇評級為★★★，主要圍繞以下內容展開：

1、從“出口退稅下調”，看人民幣匯率

2、資金壓力緩解了嗎？市場風格更偏好誰？

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新聞解讀評級說明：五星重磅，四星重要，三星級以下大家選擇聽。

1、從“出口退稅下調”，看人民幣匯率

上周的市場讓大家感受到了壓力，這周是否有改善的可能？我們還是沿著三條邏輯線來為大家分析。

行業上的一個小變化是，財政部和國稅總局關于出口退稅的政策有所調整。周五發布的消息稱，我國209種出口商品享受的優惠退稅稅率下調，包括銅材、鋁材、成品油，以及新能源中的光伏和電池等產品。這一政策變動是否會在第一時間對剛剛恢復了一段時間的新能源和光伏行業造成向下的沖擊？

其實，關于光伏相關產品退稅可能取消的傳言，已經在最近一兩個月內流傳開來。最終官宣的結果并不是取消退稅，而是下調，從13%下調到9%，電池也類似。這一政策變動短期內對市場情緒造成壓力，畢竟出口退稅是利潤來源之一，退稅額減少會直接影響企業的短期利潤。

然而，新能源行業內的人士普遍認為，這種短期壓力并沒有擴散性。國家進行這一政策調整相對有底氣——之前提供退稅是為了鼓勵行業發展，而現在收回退稅是因為這些行業在國際市場上已經具備很強的競爭力。即使不再提供退稅，這些行業也能保持相當的競爭優勢。

當前推行這一政策調整，一定程度上是為了加速行業進行洗牌。產能過剩，太多的玩家加入市場競爭，導致競爭過于激烈?，F在取消退稅優惠后，將會加速行業的淘汰。這種政策調整雖然會帶來短期的擾動，但不會對行業造成根本性的破壞。隨著退稅政策的穩定，這4%的退稅減少很可能會間接轉嫁給海外消費者，因為即使增加4%的成本，全球范圍內也很難找到實質性競爭對手。因此，從表面看，這是一個行業的擾動，但從長遠來看，這可能會整頓行業紀律。

退稅政策的調整，也有超出行業，更大的信號作用。最近，美國總統選舉塵埃落定，特朗普將在明年1月份接任。目前市場上普遍認為，特朗普上臺后可能會加劇貿易戰，中國很可能會在2025年出臺刺激并保護自己制造業的政策來對沖負面影響。這種對沖策略可能包括：

1. 產業政策：動用一些產業性政策，加大補貼額度。

2. 人民幣匯率：允許人民幣匯率進一步貶值，甚至突破7.30這一重要關口，繼續貶值到7.40或7.50。

以上推論邏輯在國內和國際上都有相當一部分人認同。

然而，從這兩天發布的209種商品出口退稅減少的政策來看，似乎在否定這種預期。結合前幾天人民幣匯率中間價在升值方向上的小幅調整來看，官方似乎也在否認這一趨勢。因此，我們的觀點仍然沒有變化：目前透露出的一些官方政策信息并不支持人民幣匯率出現大幅貶值以獲取出口優勢。

相反，官方信號顯示，目前仍在有意回避在貿易方向上的過于激進動作，以避免貿易戰的升級，并在一定程度上緩和矛盾。因此，我們的觀點是，人民幣匯率目前仍可能維持在7.10到7.20左右的位置，甚至不排除在一定程度上會更往這個區間靠近。

以上是關于政策層面的一個產業變動的討論，下面我們再回到市場中，聊聊資金層面的影響。除了政策層面，當前影響國內A股市場最大的變量，個人理解是資金層面。上周初，我們就跟大家聊過這個話題，重點關注滬深兩市的成交量及其他資金流入的數據，并提前提醒大家注意其中的壓力和隱患。上周整體市場的走勢也確實反映了這一點。那么，資金層面上是否有改善？我們一起來看一下。

資金可以分為兩部分：國內資金和海外資金。

上周五，滬深兩市的成交量已經回踩到了1.8萬億，與周四基本保持一致，略微減少了100多億。這100多億的減少可以忽略不計，也就是目前成交量維持在1.8萬億左右，這雖然不是一個小規模，但問題在于邊際上的資金在減少，這一點大家都能看到。這種邊際上的減少可能在三個方面對市場造成壓力：

1. 規模較小的企業：之前受益于流動性充沛的小型企業，現在可能會面臨下行壓力，包括北交所的一些企業。

2. 炒概念的企業：在市場情緒高漲時，炒概念的企業容易受到追捧，但當資金邊際轉冷時，市場會更加謹慎。

3. 科技型企業：當市場上冒險性的資金減少時，科技型企業可能面臨稍顯逆風的局面。

除了1.8萬億的成交量外，我們還需要考慮11月中下旬到12月份的另一個變數，即地方政府重新發行債務來置換隱性債務。這意味著市場上的部分資金會被吸納走，短期內會造成一些資金壓力。雖然央行肯定會在這個時候采取措施保駕護航，但不可能完全無縫地保證市場上的資金不受影響。因此，部分資金被抽離也會讓市場的流動性有所降溫，這不利于11月份接下來的這兩周市場表現。

做個小結，我們的謹慎觀點保持不變，即在11月份接下來的這兩周內，沒有強力外力改變的情況下，市場表現可能不會有太大改善。

2、資金壓力緩解了嗎？市場風格更偏好誰？

以上是國內資金的情況。海外資金的壓力略微出現了緩解。大家可以看到，上周五美股市場也出現了同步大跌，納斯達克指數下跌了2.24%，道瓊斯指數小幅下跌了0.7%。這表明美國資產并不是一帆風順，市場也需要冷靜反思。實際上，當大家最熱情的時期過后，真正面對特朗普在明年1月份執政時，可能會在實際執行方向上遇到很多壓力。這并不是大家想象中的可以順利地大刀闊斧地推進，這些沖突或執行層面上的壓力都可能給市場帶來低于預期的擾動。

與美國股票市場的回調相伴的是，美元指數在沖高到107之后略微出現了回踩，目前降至106，仍然處于高位，但有所下降。這有助于其他新興市場減輕一部分資金壓力，也能讓香港市場和A股市場面臨的海外逆風稍微減弱一些。

盡管如此，我們說對于香港市場或內地市場，目前可能還不是完全恢復并獲得強大向上支撐力的時間段。但對于其他類型的產品和商品，比如黃金，這種壓力可能會減輕一大半。前段時間黃金的回調幅度非常大，這與美元指數的走強密切相關。當美元指數告別了最凌厲的這段走勢后，對于黃金來說，既然已經回調了大部分，那么是否存在一定的小的表現機會？感興趣的投資者可以深入研究一下。

小結一下，從政策層面上看，11月份接下來的這兩周大概率仍然是淡季，沒有太多重磅消息發布。仍需重點關注資金層面的變動。11月中下旬，資金層面上有許多政府債務需要發行，可能會帶來一些短期擾動。整體來看，資金層面上也沒有明顯的改善跡象，不太像是要吹暖風。

因此，接下來的一段時間內，對于資本市場，尤其是權益股票市場來說，像一些依賴冒險情緒支撐的板塊，比如科技、概念板塊和小市值公司，表現機會可能不大，甚至會受到一定的壓制。相比之下，一些避險屬性的資產可能會更占上風，比如之前表現較弱的銀行板塊，以及避險屬性較強的黃金和貴金屬板塊。這些板塊在短時間內是否能達成一個小的共識，大家也可以關注。