作者｜朱振鑫
頭圖｜視覺中國
今天繼續(xù)我們的消費(fèi)與科技風(fēng)格輪動(dòng)的專題。前兩節(jié)課我們講了兩者在行業(yè)屬性和商業(yè)模式上的差異，以及消費(fèi)和科技的基本輪動(dòng)邏輯和投資方式。今天我們就結(jié)合2023年的情況來分析下消費(fèi)和科技的搭配問題。
正如前面所講，消費(fèi)和科技的強(qiáng)弱取決于兩個(gè)核心變量，一個(gè)是宏觀上的經(jīng)濟(jì)周期，另一個(gè)是微觀上的技術(shù)和產(chǎn)業(yè)周期。前者和消費(fèi)呈正相關(guān)關(guān)系，和科技關(guān)系不大，后者和科技呈正相關(guān)關(guān)系，和消費(fèi)關(guān)系不大。兩個(gè)周期的演進(jìn)共同決定了消費(fèi)股和科技股的強(qiáng)弱，接下來我們就從這兩個(gè)周期入手，看看2023年的周期會(huì)如何影響市場的風(fēng)格。
一、宏觀的經(jīng)濟(jì)周期
從宏觀的經(jīng)濟(jì)周期來看，2023年已經(jīng)進(jìn)入復(fù)蘇周期，雖然力度和速度不確定，但方向相對明確。核心是我們講過的三個(gè)原因：
一是2022年的經(jīng)濟(jì)基數(shù)足夠低。2022年主要是受疫情影響，導(dǎo)致很多應(yīng)該釋放的潛在產(chǎn)能被捆住了，而隨著疫情的松綁，這些潛在產(chǎn)能必然會(huì)釋放出來。這意味著經(jīng)濟(jì)即便不強(qiáng)，但相對于去年也會(huì)有明顯的修復(fù)態(tài)勢。
二是束縛經(jīng)濟(jì)的主要障礙已經(jīng)解除。2022年疫情導(dǎo)致社會(huì)流動(dòng)性幾度降至冰點(diǎn)，嚴(yán)重影響了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的進(jìn)程，而現(xiàn)在防疫拐點(diǎn)已經(jīng)出現(xiàn)。即便疫情還會(huì)有反復(fù)，也基本在預(yù)期之內(nèi)，不會(huì)帶來像去年那么大的沖擊。
三是刺激經(jīng)濟(jì)的政策將逐步發(fā)揮作用。2021年底政策寬松升級(jí)，2022年全年持續(xù)加碼，現(xiàn)在已經(jīng)順利帶動(dòng)金融周期反轉(zhuǎn)，而且結(jié)構(gòu)上寬貨幣加速向?qū)捫庞棉D(zhuǎn)變，2023年將進(jìn)一步傳導(dǎo)至經(jīng)濟(jì)增長周期。
對消費(fèi)股來說，這會(huì)產(chǎn)生顯著的正向作用。
一方面，從估值角度看，金融周期的反轉(zhuǎn)意味著實(shí)體流動(dòng)性更加充裕，這將系統(tǒng)提升A股整體的估值中樞，而消費(fèi)的估值與宏觀的估值中樞有直接關(guān)系，所以在去年底以來的這波估值修復(fù)中，最受益的就是消費(fèi)；
另一方面，從業(yè)績角度看，不管是防疫的放松，還是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需求回暖，對消費(fèi)的整體需求都有益無害。雖然不能立刻帶動(dòng)業(yè)績的復(fù)蘇，但業(yè)績預(yù)期已經(jīng)出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)。
對科技股來說，正向作用就沒那么顯著了。科技股當(dāng)然也會(huì)受益于宏觀估值中樞的提升，但由于微觀上的業(yè)績和估值波動(dòng)極大，這種作用影響可能沒那么顯著。
二、微觀技術(shù)產(chǎn)業(yè)周期
從微觀的技術(shù)和產(chǎn)業(yè)周期來看，2023年依然缺乏明顯向上的動(dòng)力，不繼續(xù)惡化就不錯(cuò)了。微觀的技術(shù)和產(chǎn)業(yè)周期沒有一個(gè)明確的指標(biāo)，但最終微觀周期會(huì)反映在行業(yè)的盈利上。
從盈利的絕對水平看，大科技本輪上行周期是從2019年初開始的，截至到2022年三季度，盈利已經(jīng)連續(xù)增長了15個(gè)季度。以中證科技100指數(shù)覆蓋的權(quán)重股為參考，近12個(gè)月的總盈利從800億左右已經(jīng)大幅增長到2600億以上，增長了2倍多，這和我們講的科技股彈性大的特征完全一致（同期消費(fèi)盈利僅增長50%左右）。
但是從盈利的邊際增速來看，2021年底開始盈利就已經(jīng)轉(zhuǎn)向下行，截至2022年三季度已經(jīng)連續(xù)放緩4個(gè)季度，增速從高峰時(shí)期的57.6%放緩到34.4%。
一般來說，科技行業(yè)的一輪盈利上行周期大概就是2-3年，當(dāng)盈利見頂后，會(huì)先出現(xiàn)邊際增速的下滑，然后大概率會(huì)出現(xiàn)盈利的絕對下滑。就像前面我們講的，科技行業(yè)的盈利波動(dòng)很大，很難長時(shí)間的持續(xù)增長。比如2018年，整個(gè)科技行業(yè)的盈利就連續(xù)下滑了一整年，中證科技100的年盈利從977億下滑到800億以下。
當(dāng)然，這不單是一個(gè)數(shù)字上的規(guī)律，其背后有著清晰的產(chǎn)業(yè)邏輯?？萍夹袠I(yè)之所以經(jīng)常出現(xiàn)盈利的爆發(fā)式增長，是因?yàn)槠湫枨蠼?jīng)常會(huì)因?yàn)榧夹g(shù)的進(jìn)步或者政策的刺激等因素出現(xiàn)快速的爆發(fā)。
比如，近兩年新能源車性能提升，再加上政策大力補(bǔ)貼支持，導(dǎo)致其需求突然成倍增長，替代率從3%左右飆升到30%以上。又比如，疫情后全球產(chǎn)能受限，再加上制裁加速國產(chǎn)替代，所以國內(nèi)半導(dǎo)體行業(yè)的需求也出現(xiàn)爆發(fā)。
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